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泰观点 | 疫情扰动一季度经济表现,增长动能不弱

[2021-04-29 08:56:47] 编辑:风月无骨 点击量:53
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导读:3月数据喜忧参半表:本月数据与市场预期的对比数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月3月宏观指标概览图:主要宏观指标同比增速数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月一季度总供给:GDP跨年同比减速主要由三产驱动▶我们用“跨年同比”的方法来剔除 .....

3月数据喜忧参半

表:本月数据与市场预期的对比

泰观点 | 疫情扰动一季度经济表现,增长动能不弱

数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月

3月宏观指标概览

图:主要宏观指标同比增速

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数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月

一季度总供给:GDP跨年同比减速主要由三产驱动

▶ 我们用“跨年同比”的方法来剔除基数效应。

▶ 冬季疫情再度冲击服务业。三产跨两年同比减速。

▶ 二产所受影响有限,跨年同比继续加速,就地过年政策或对产出有所提振,但受到环保、芯片短缺等供给侧约束等不利因素的影响。

图:GDP表现

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数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月

一季度总需求:跨两年增速有所回落,但微观强于宏观

图:工业增加值及三大需求表现

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数据来源:Wind,泰康资产,截至2021年3月

▶ 工业:出口驱动生产端延续回升趋势,跨两年增速强于Q4。

▶ 出口:跨两年增速强于Q4,外需显著强于预期。

▶ 消费:受冬季疫情的扰动,跨两年增速将至去年Q3水平,但3月后恢复较快。

▶ 投资:跨两年增速出现断崖式下跌,主要是制造业拖累,但微观数据要强于宏观。

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利率观点

利率短期或趋于震荡,中期仍处于上行趋势

货币市场保持平稳,货币政策预期改善

过去一个月中,货币市场继续保持十分平稳态势:

▶ 货币市场利率平稳:DR007的20日移动平均在2.1%附近,市场利率继续围绕政策利率窄幅波动。

▶ 央行明显释放维护货币市场稳定的信号:……保持银行体系流动性合理充裕,为政府债券发行提供适宜的流动性环境……

过去一个月货币市场运行状态平稳,政策表态亦有助于维护债券市场稳定预期。

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存款类机构质押式回购加权利率:7天

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数据来源:Wind,泰康资产

总结:利率短期或趋于震荡,中期仍处于上行趋势

▶ 展望短期,利好利空交织:

» 相对于货币市场利率,目前长端利率定位中性略偏低。

» 稳定需求有所降低,但交易情绪开始转向乐观。

▶ 展望中期,利空因素仍占主导:

» 全球经济领先指标进一步修复。

» 全球金融市场仍十分类似利率上行期表现。

» 估值和曲线形态不同于拐点附近的表现。

» 目前货币市场利率有所下行构成了一个利率下行信号,但很可能是由于其他市场的结构性影响。

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信用观点

需求分层仍将延续,信用仓位胜于久期

市场回顾:收益率继续下行,AA利差有所修复

▶ 收益率:信用债延续下行态势,3YAAA下行16bp;1-3YAA下行18/17bp,为各品种中表现最优(永煤以来首次);其他品种下行幅度普遍在10bp附近。

▶信用利差:AAA/AA+信用利差继续压缩至历史极低分位数(10%-20%);AA利差回落至历史中枢以下,目前较永煤冲击前高出15-30bp;期限利差变动不大,等级利差小幅压缩。

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信用利差走势

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等级利差出现压缩

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数据来源:Wind,泰康资产

需求结构性分层或难短期扭转

市场需求分层严重,机构普遍规避尾部区域/弱主体,转为对其他优质资产(隐含评级AA+以上/好区域平台/优质金融债)的需求。短中期来看,市场风险偏好显著提升概率较低,与可比年份相比,信用债供给总量不旺,且难有明显提升:

▶ 尽管信用环境难言收缩,但与类似资金利率环境(以Q1的R007中枢对标16/19/20年)相比,今年以来非金融企业信用债供给总量不旺。

▶ 地产以“三条红线”进行管控、信用风险暴露后国企债务管控加强且更为细化、城投继续强调严控增量隐性债务;叠加当前信用债与贷款比价优势并不明显(80%,历史中位数),预计供给意愿难有明显提升。

非金融企业债净供给

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数据来源:Wind,泰康资产

注:年份后数字为当年Q1的R007中枢;

2021年4月统计至18日

3月国资委下发《关于报送地方国有企业债务风险管控情况的通知》

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板块:城投区域分化延续,地产融资仍需关注

▶ 强周期:子行业走势分化,钢铁、煤炭、氯碱化工利差上行幅度较大,主要为个券估值滞后调整所致,部分主体实际情绪较前期有所改善。

▶ 城投:政策重在控制债务增量、引导市场预期;机构风险偏好降低,区域分化进一步加剧。

▶ 地产:二级估值相对平稳,一级融资压力仍需关注,动态跟踪三条红线降档房企融资改善情况。

利差上行幅度最大的3个强周期子行业(-AAA,%)

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地产美元债发行与净增

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数据来源:Wind,泰康资产

市场判断

▶ 市场判断:需求结构性分层短期较难扭转,或仍将支撑中高等级利差中枢维持低位;短期维稳意愿较强,信用风险释放可能趋缓,AA利差在宽松流动性支撑下不排除继续边际回落,但难回前期低点。

» 基本面:自上而下维稳手段频出,但并未摒弃打破刚兑的原则,中期风险缓释尚言之过早。

» 供需面:需求结构性分层短期较难扭转,关注货币政策和金融监管的超预期变化。

» 估值面:中高等级仍在低位,非流动性溢价被压至历史极低水平,低等级利差较前期有所回落。

▶ 行业板块:

» 周期:利差滞后上行,情绪有所修。

» 地产:估值冲击分化,融资压力持续。

» 城投:政策引导预期,分化趋势延续。

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