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【东吴固收李勇|转债】 国微转债:国内集成电路领军企业 20210611

[2021-06-11 00:00:02] 编辑:安静如尘 点击量:23
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投资研报

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报告摘要

事件

· 国微转债于6月10日开始网上申购:总发行规模为15亿元,扣除发行费用后的募集资金净额用于新型高端安全系列芯片研发及产业化项目、车载控制器芯片研发及产业化项目以及补充流动资金。

· 当前债底估值为90.64元,YTM为2.31%。国微转债存续期为6年,联合评级为AA+/AA+,票面面值为100元,票面利率第一年至第六年分别为:0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%,到期赎回价格为票面面值的110%,以6年AA+中债企业债到期收益率4.0299%计算,纯债价值为90.64元,纯债对应的YTM为2.31%,债底保护性一般。

· 当前转换平价为99.85元,平价溢价率为0.15%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止,即2021年12月17日至2027年6月9日。。初始转股价 137.78元/股,正股紫光国微6月8日的收盘价为137.57元,对应的转换平价为99.85元,平价溢价率为0.15%。

· 转债条款中规中矩,总股本稀释率为 7.85%。下修条款为“15/30、85%”,有条件赎回条款为“15/30、130%”,有条件回售条款为“30、70%”,条款中规中矩。总股本稀释率为7.85%。按初始转股价138.78元计算,转债发行15亿对总股本和流通盘的稀释率分别为7.85%和7.85%,会对股本造成一定的摊薄压力。

· 我们预计上市价格在114.29~125.47元区间,我们预计网上中签率为0.0067%。综合可比标的,我们考虑到国微转债的债底保护性一般,评级和规模吸引力较强,预计上市首日转股溢价率在20%左右,对应的上市价格在114.29~125.47元区间。我们预计网上中签率为0.0067%,建议积极申购。

观点

· 公司是紫光集团旗下的综合性集成电路企业,是目前国内领先的集成电路芯片设计和系统集成解决方案供应商。公司以智能安全芯片、特种集成电路为两大主业,同时布局半导体功率器件和石英晶体频率器件领域,为移动通信、金融、政务、汽车、工业、物联网等多个行业提供芯片、系统解决方案和终端产品。2020年,集成电路与智能卡芯片业务营收占比达到92.84%。其中集成电路业务占比51.16%,同比变动62.64%,智能卡芯片业务占比41.68%,同比变动8.23%,出货量创下历史新高。

· 芯片产业稳中有进,万物互联成为新契机。从销售收入来看,2019年,紫光国微智能卡芯片市场占比13.11%,位居首位。根据Frost&Sullivan的统计,预计到2023年,中国智能卡芯片出货量可达到139.36亿颗,年复合增长率为15.55%,市场规模可达到129.82亿元,年复合增长率为6.24%,利好行业龙头。

· 特种集成电路前景广阔,深度受益国产替代。“十四五”期间,国内集成电路设计业务增速有望持续保持在20%以上的高位,我国已成为全球规模最大、增速最快的集成电路市场,集成电路产业处于发展的黄金期。2020年,公司特种集成电路新产品的研制与开发工作持续推进,新增116个新产品立项、67款可销售产品,后续发展动力充足,产品应用市场不断扩大。特种FPGA产品、基于2x纳米的新一代大容量高性能FPGA系列产品、SoPC平台产品均得到市场的广泛认可和批量应用,市场占有份额持续扩大。

· 风险提示:产品需求不及预期风险、项目进展不及预期风险。

正文

1. 转债基本信息

【东吴固收李勇|转债】 国微转债:国内集成电路领军企业 20210611【东吴固收李勇|转债】 国微转债:国内集成电路领军企业 20210611【东吴固收李勇|转债】 国微转债:国内集成电路领军企业 20210611

当前债底估值为90.64元,YTM为2.31%。国微转债存续期为6年,联合评级为AA+/AA+,票面面值为100元,票面利率第一年至第六年分别为:0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%,到期赎回价格为票面面值的110%,以6年AA+中债企业债到期收益率4.0299%计算,纯债价值为90.64元,纯债对应的YTM为2.31%,债底保护性一般。

当前转换平价为99.85元,平价溢价率为0.15%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止,即2021年12月17日至2027年6月9日。初始转股价 137.78元/股,正股紫光国微6月8日的收盘价为137.57元,对应的转换平价为99.85元,平价溢价率为0.15%。

转债条款中规中矩。下修条款为“15/30、85%”,有条件赎回条款为“15/30、130%”,有条件回售条款为“30、70%”,条款中规中矩。

总股本稀释率为 7.85%。按初始转股价137.78元计算,转债发行15亿对总股本和流通盘的稀释率分别为7.85%和 7.85%,会对股本造成一定的摊薄压力。

2. 投资申购建议

我们预计国微转债上市首日价格在114.29~125.47元之间。按紫光国微最新收盘价测算,当前转债平价为99.85元。

1)参照平价、评级和规模可比标的盈峰转债、洪城转债和鹰19转债,当前转股溢价率分别为21.47%、10.34%和12.62%;

2)参照同属电子板块的利德转债、聚飞转债和洁美转债,当前转股溢价率分别为18.34%、17.36%和19.77%;

3)参考近期上市的正川转债、晶科转债和绿茵转债,上市首日转股溢价率分别为 9.07%、30.04%和9.68%;

综合可比标的,我们考虑到国微转债的债底保护性一般,评级和规模吸引力较强,预计上市首日转股溢价率在20%左右,对应的上市价格在114.29~125.47元区间。

【东吴固收李勇|转债】 国微转债:国内集成电路领军企业 20210611

我们预计原股东优先配售比例为64.35%。紫光国微的前两大股东为紫光春华投资、高毅资管,最新持股比例分别为32.39%、4.75%,共合计持股37.14%,前十大股东合计持股比例为47.83%,股权结构较分散。截至目前,暂无股东承诺参与此次优先配售,假设前十大股东80%参与优先配售,其他股东中有50%参与优先配售,我们预计原股东优先配售比例为 64.35%。

我们预计中签率为0.0067%。国微转债发行总额为15亿元,我们预计原股东优先配售比例为64.35%,剩余网上投资者可申购金额为5.35亿元。国微转债仅设置网上发行,近期发行的三花转债网上申购数约823.45万户,濮耐转债 网上申购数约804.84万户。我们预计国微转债网上有效申购户数为800万户,平均单户申购金额100万元,预计网上中签率为0.0067%。

3. 正股基本面分析

公司是紫光集团旗下的综合性集成电路企业,是目前国内领先的集成电路芯片设计和系统集成解决方案供应商。公司以智能安全芯片、特种集成电路为两大主业,同时布局半导体功率器件和石英晶体频率器件领域,为移动通信、金融、政务、汽车、工业、物联网等多个行业提供芯片、系统解决方案和终端产品。2020年,集成电路与智能卡芯片业务营收占比达到92.84%。其中集成电路业务占比51.16%,同比变动62.64%,智能卡芯片业务占比41.68%,同比变动8.23%,出货量创下历史新高。两大核心业务的合同签定量和用户规模均有大幅提升,智能安全芯片海外销量大增并实现批量应用。国内外市场空间广阔,业务规模有望延续快速增长的态势,进一步巩固行业龙头地位。

芯片产业稳中有进,万物互联成为新契机。在以SIM卡、银行卡、社保卡、交通卡、身份证为代表的智能卡芯片领域,国内智能安全芯片企业的技术实力和产业能力不断增强,已逐步成为国内市场主力,并不断开拓海外市场,占据更加主动的竞争地位。从销售收入来看,2019年,紫光国微智能卡芯片市场占比13.11%,位居首位。根据Frost&Sullivan的统计,预计到2023年,中国智能卡芯片出货量可达到139.36亿颗,年复合增长率为15.55%,市场规模可达到129.82亿元,年复合增长率为6.24%,利好行业龙头。物联网、工业互联网、车联网等万物互联场景蓬勃发展的同时增大了人们对网络安全问题的关注与隐忧,其对信息和连接的安全需求或将成为智能安全芯片的新增长点,市场前景广阔,对智能安全芯片企业来说是一次重要的发展契机。

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特种集成电路前景广阔,深度受益国产替代。《十四五规划纲要》指出,“推动产业链供应链多元化”、“形成具有更强创新力、更高附加值、更安全可靠的产业链供应链”。集成电路国产化已达成产业共识,成为支撑未来特种集成电路行业发展的主要动力之一。“十四五”期间,国内集成电路设计业务增速有望持续保持在20%以上的高位,我国已成为全球规模最大、增速最快的集成电路市场,集成电路产业处于发展的黄金期。2020年,公司特种集成电路新产品的研制与开发工作持续推进,新增116个新产品立项、67款可销售产品,后续发展动力充足,产品应用市场不断扩大。特种FPGA产品、基于2x纳米的新一代大容量高性能FPGA系列产品、SoPC平台产品均得到市场的广泛认可和批量应用,市场占有份额持续扩大。2012-2020年,公司特种集成电路业务毛利率稳定增长,2020年达到79.64%,同比变动+7.11%。公司特种集成电路业务量价双增,驱动业绩增长。

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21年一季度业绩表现亮眼,增长趋势有望延续。21年一季度营业总收入为9.52亿元,同比增长47.44%,归母净利润为3.24亿元,同比增长70.31%。每股收益0.53元,加权平均净资产收益率6.32%。主要系下游需求旺盛叠加国产替代效应,公司的集成电路与智能安全芯片业务产销量实现重要突破,发展空间广阔,增长趋势有望延续。

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销售毛利、净利率双增,销售费用率基本保持稳定。2020年,公司销售毛利率为52.33%,同比变动+46.25%,销售净利率为24.52%,同比变动09.92%。分业务来看,集成电路的毛利率最高,2020年达到79.64%,随着集成电路业务比重的提升,公司综合毛利率将不断改善。2020年销售/管理费用率为5.81%/14.61%,同比变动+41.90%/-32.32%。销售费用的增加主要系人工费用、市场营销费用增加所致,销售费用率近五年来基本稳定在5%左右。

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研发投入不断加大,产品与技术优势显著。2020年公司研发费用达到3.47亿元,同比变动+95.46%,占营业收入的比重为10.61%,同比变动105.03%。2020年,公司新增知识产权授权65项,同比2019年度增加11项,产品结构不断改善,技术优势显著。分领域来看:智能安全芯片领域,公司掌握智能安全芯片相关的近场通信、安全算法、安全攻防、嵌入式存储、嵌入式方案、高可靠等六大核心技术,产品在性能、成本、可靠性等方面具有显著优势。2020年7月,智能安全芯片THD89通过国际SOGIS CC EAL6+安全认证,成为中国首款和唯一通过该最高等级安全认证的芯片,达到国际顶尖水准。特种集成电路领域,公司在特种集成电路技术领域处于国内领先地位,目前已形成七大系列产品,核心产品在相关领域得到广泛应用。半导体功率器件领域,公司超结MOSFET技术研发能力在国内处于领先水平,拥有多项核心专利。

4. 风险提示

产品需求不及预期风险、项目进展不及预期风险。

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