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【海通策略】退市制度改革加快A股优胜劣汰(荀玉根、李影)

[2021-01-11 22:37:06] 编辑:半夏微凉 点击量:44
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导读:重要提示:《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施,通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考,完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者,为控制投 .....

重要提示:《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施,通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考,完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者,为控制投资风险,请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限,若给您造成不便,敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户;市场有风险,投资需谨慎。

核心结论:①过去退市制度不健全导致A股退市数量少,导致小市值公司多,相比美股,A股小市值公司成交额占比大、估值更高。②20年底A股退市制度改革如期落地,完善了退市指标,简化了退市流程。③A股注册制加速推行,退市制度改革有助于加快绩差股出清,提高上市公司整体质量,优化市场资源配置。

退市制度改革加快A股优胜劣汰

过去A股退市制度不完善,每年退市的数量几乎可以忽略不计。随着注册制在科创板和创业板成功试点,2021年有望全市场实行注册制。“宽进”对应“严出”,2020/12/31沪深交易所出台“退市新规”,2021/1/6 *ST天夏成为退市第一股。本次退市制度改革有何看点,对A股的意义和作用如何?本文将就此话题进行分析。

1.对比美股,过去A股退市数量较少?

相对美股,A股过去退市数量少且多为主动退市。2005年A股实施股权分置改革,以此为界,2005-2020年美股年均退市公司达到366家,而A股退市公司仅为个位数。以“当年退市公司数量/当年末上市公司数量”计算当年退市率,2005-2020年美股退市率平均为8.1%,A股平均为0.3%。我们将吸收合并、私有化、证券置换定义为主动退市,其余情形定义为被动退市。A股过去多为主动退市,强制退市的力度较小,1999-2020年A股共退市126家公司,其中主动退市的有46家,占比为36.5%,被动退市的有30家,占比为23.8%,其他退市类型有50家,占比39.7%。相比之下,美股退市公司中大约一半是被强制退市,并且由于退市企业和IPO企业数量相当,美国上市公司家数稳定在4500-5000家,保持着良性的“新陈代谢”。

退市制度不完善导致A股小市值个股大量积聚。过去A股退市制度不健全,退市指标设置不合理,退市流程漫长且低效,导致本应退市的公司无法有效出清,这些公司逐渐被边缘化而产生大量小市值公司。相对海外市场,A股小市值公司成交额占比偏高,以2020/12/31的市值进行划分,市值后50%的个股2020年成交额占比达18.9%,美股和港股作为成熟市场仅为2.0%和0.7%,台股为3.8%,日股为4.3 %,韩股为10.1%。同时,A股小市值公司估值也高于海外市场,市值后50%个股PE中位数为37.5倍,港股仅为10.1倍,日股为13.2倍,美股为15.8倍,韩股为17.9倍,台股为21.3倍。可见,A股退市制度缺位导致部分小市值公司占用较多的市场资源。

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2.A股退市制度改革“靴子落地”

A股退市制度改革如期落地,逐渐向成熟市场靠拢。A股注册制改革已经推行两年,2020/12/31沪深交易所正式发布“退市新规”,作为注册制的配套制度,修订后的退市规则已经可以对标美股,新规的核心修订内容包括两个方面:

完善退市指标。美股退市标准相对市场化,采取量化及非量化指标相结合的方式,侧重于在市值、股东人数及股价方面对退市条件做出明确规定,对财务指标规定较少。本次A股“退市新规”将退市指标分为四类:①财务类指标。新增“扣非前后净利润孰低者为负且营收低于1亿元” 组合指标,替换原来单一的净利润、营业收入指标,同时财务指标和审计意见可交叉适用;②交易类指标:将面值退市指标修改为“连续20个交易日的每日股票收盘价均低于人民币1元”;③规范类指标:新增信息披露或规范运作缺陷、半数董事无法保证两大退市指标,并细化具体标准;④重大违法类指标:新增“造假金额+造假比例”的量化指标,考察的时间周期为2年。

简化退市流程。美国纽交所和纳斯达克未设置暂停上市和恢复上市环节,但给予退市公司申诉复核的权利,纳斯达克还会给予退市公司45-180天的整改期,最大限度地维护了公司的上市资格。过去A股上市公司在被实施退市决定前,会经历一段时间的暂停上市,漫长退市流程给予退市公司足够的时间摘星脱帽进行“保壳”。本次A股“退市新规”对退市流程进行了优化:①取消暂停上市和恢复上市环节,连续两年触及财务类指标即终止上市;②取消交易类退市情形的退市整理期设置,退市整理期首日不设涨跌幅限制,将退市整理期交易时限从30个交易日缩短为15个交易日;③将重大违法类退市连续停牌时点延后。

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3.退市制度改革加快A股优胜劣汰

退市制度匹配注册制,加快A股新陈代谢。科创板注册制试点与创业板注册制改革已经顺利实施,A股IPO明显加速,2020年IPO数量达396家,同比大增95.1%。在此推动下A股上市公司总数升至4140家,同比增长10.1%,明显高于2005-2019年的复合增速7.5%,更要高于美股2005-2020的复合增速1.8%。同时,截至2020/1/8 A股尚有280家公司已通过IPO审核但尚未发行,上市公司扩容压力较大。经过一系列的试点与制度改革,全市场推行注册制条件已经逐步具备,“十四五”规划建议明确要全面实行股票发行注册制,建立常态化退市机制,提高直接融资比重。退市制度是注册制实施的重要配套制度,有助于保障注册制下市场生态能够实现优胜劣汰的自我净化,实现A股上市公司数量的动态平衡,优化资本市场的资源配置功能。

退市制度改革有助于提高上市公司整体质量。目前A股存在诸多应当退市或者处在退市边缘的小公司,这些公司的基本面往往较差。根据“退市新规”的财务类和交易类指标,可以筛选出72家符合退市条件的公司,整体法计算下,72家可退市公司/剔除可退市公司的全部A股20Q3年累计营收增速的中位数为-9.9%/1.4%,累计净利润增速的中位数为-56.9%/-6.2%,ROE的中位数为-21.6%/7.0%。正是由于这些绩差股无法及时退市,拉低了A股整体的盈利性,也加剧了个股市场表现的分化。我们以代表个股涨幅的离散度,发现本轮牛市中个股分化日益严重,2020年个股的离散度上升至3.9。因此,绩差股得不到退市,加大了投资者的选股难度,投资者整体收益也就得不到保障。“退市新规”的出台有助于促进A股“新陈代谢”,提高上市公司整体质量,优化市场资源配置。

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风险提示:退市政策推进不及预期;国内宏观经济政策转向。

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